【策略投资方法论彩色】皇山年月策略思考美元

领500g书库，关注公众号:程叫兽的宝藏 (长按可复制！)

热门下载区==>点此链接进入<<<

本文节选自《策略投资方法论》

皇 =山 2010年 3 月 策略思考

美元欧人民币汇率 Wind 月 每月末

宏观-居民 居民储蓄 国家统计局 月 每月中
CPI 国家统计局 月 每月中

一年期存款利率 Wind 月 每月末

金净申购与发行 Wind 月 每月末

侦券市场 一级市场央票利率 中债网 周 每周末
二级市场央票利率 中债网 周 每周末

资料来源; 申万研究
无论是经济周期拐点还是流动性拐点，均是事后谈论容易，身在其中却无
法把握。让我们换一种膛辑，由于有色对经济周期和流动性最敏感，所以可以
将有色期货价格的变动当作全球经济景气和流动性的先导指标 ，将A股有色的
启动当作国内股市流动性的先导指标。因此，有色可作为煤炭的投资向导。由
于有色行情难以把握, 因此实战中投资者往往将本应配置在有色的资金转配在
煤炭上，造成有色低配或者不配、煤炭超配很多的局面。

这样一来，有色和煤炭对股市都具有了领先意义，恰如题目所言，“煤”
飞“色”舞，牛市之始，倒“煤”透项，“色”即为空。

图 12: 05 年牛市，煤炭、有色强于市场指数 图 13，09 年牛市，煤炭、有色强于市场指数
20001800
一一申万A股指数 一一申万A股指数
| 1600 |一 有色行业指数
1600 煤炭开采指数 1400 煤炭开采指数

1400 1200

1000
800

800 Lv 600

下下开开工开工工工工工工工工工 We
2 SSssasssRgseessgE
过过进进进进进和进亲进进进寺和进站 过进进进进进进利进半寻首进间
ID ID iD iD iD ID ID DOD DiDD DoD DOD oo co co co co cc了c 上 上 本
人
癌症
SSNNNNNNNGNNGNNNGNN DDNNGNGQNGQNQNQqN aq aq aq OOqN oO OCS OCSG

>和出 | ， 本 >和出 | Pa

资料来源: Wind，申万研究 资料来源: Wind，申万研究

2. 3 煤炭看PE，有色不看PE，资源重估时即要慎重

不同的阶段，投资者心态会发生很大变化，所用的估值方法也不尽相同。
2005 到 2009 年，市场经历了牛市一熊市一牛市的轮回，心态变化，尽显无疑。

煤炭是纯上游，价格即使波动一般也不会低到现金成本点，所以煤炭的公
利不会太盖，估值具有参考意义。煤炭股的启动点往往是经济复苏点，此时整
体估值水平很低，随着价格上涨，虽然动态各利也上调，但上调速度远未及股
价上涨速度, 造成动态估值上升。从分析员的经验看, 煤贮股动态市和率 15-25
倍属于合理区间。一旦突破 25 倍，流动性泛滥继续推动股价上涨，此时投资
者会采用资源重估的方法来解释价格上涨的合理性。但是资源重估法极大依赖
于未来资源价格和资源储量的假设，这种估值方法相当脆弱。整体而言，煤迪

8 本文之前做过实证经验，有色 LME 期货价格领先 OECD 工业增加值六个月，而且有色期货价格领先国内煤价

请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9 申万研究。折展您的价值扎 sus

2010年 3月

策略思考

股要重视 PE，低 吴 买入、高 PE 卖出一旦市场大肆宣扬资源重佑法，就是
一个比较危险的信号。

图 14，煤炭股的动态 PE 不会出现极端值

图 15，煤炭股的动态 PB 也需要关注

80 上『
70 下
60 上
50 上

一 煤品行业动态PE
一 霸癌行业指数

10000
9000
8000
7000

40 于
30 于
20 下
10
0 Dr

6000
5000
4000
3000
2000
1000

12 『

10

路呵 oo

一 煤炭行业动态PB
-一 煤炭行业指数

10000
9000
8000
7000
6000

5000
4000

3000
2000
1000

Lu
区 还 还 还 还 还 还 还还 还还开开开开开工开工工区
还 还还还还还还还开还还还还还还还还还还还还 DDRII DC
瑟瑟玉生主人玉生主生于于
过寺迪冉冉过迪冉冉过寺迪革过寺寺册过过寺过 oo们人开
二DGececcrrooooooo补补实 人
Coeececcecce==一cc二二二二二=二=人 人
光交人 ET ES
TEST
2 | 站 Das 2 ES
资料来源， Wind，申万研究 资料来源， Wind，申万研究

有色是披着上游外衣的中游

由

F底) ，价格会跌到现金成本点，企业盘利非常精糕，

磺沙荣型
民放

港市场有本质

区别。有色股也会上

，在极端情况下《经济最萧

条的时候，比如 08
至亏损，此时PE极端
至为负而没有意义，要关注的是现金成本点和PB。一旦经济复苏，期货价
迅速上升，股价也跟随上升，愉利虽有所改善，但PE依然会很高，此时看PE
成为一种腻绊。在A股市场，有色被当作资源股 ，所以估值一直下不来，和
上现资源重估的阶段，这个阶段也是流动性

泛滥推动，和煤炭股差不多。整体而言，有色股全程不看PE，在经济最低谷要
把握现金成本，在资源重估时，也要注意风险。

图 16， 有色股动态 PE 会出现极端什

图
[|

17，有色股动态 PB

700

] 9000

一一铝行业PE 14 9000
全 ] 一名行业PB
600 | 一一铀行业PE 人0 记 | 一和全下 8000
6 | 1 7000 一 人 ]
铅锌行业PE 6000 10 铅锌行业PB 7000
400 有色行业指数 ] 5000 有色行业指数 ] 6000
300 8 1 5000
] 4000 ]
200 6 4000
1 3000 ]
100 4 3000
0人 相 2000
| 二 1000 2 1000
开 所 开 所 江 开 开 开 开 开 所开 工 开 开开开工开 撕
多三人区二人人区三人革二2人关二人人 人人333ESSESEEESESES
地世世世划直上出电昌过直寺出地生遇蝇贡直上划 了芝过迪过过寺过进寺过进进过芝进寺芝进进过过
2e22s2sess2ss=ss2222222s= 2s222s2ss2sssssses2ses2s23z
一一一一一二一二二二二二二二二二二二二二一 一一二一二二二一
SGGGGGGGGGOGGOGGGGOG SG GO NGNGNGGGQGQNGQNGGQNGQNGQNGQNGGQGGG GN GN G
资料来源; Wind，申万研究 资料来源; Wind，申万研究

综上所述，上游资源品适合上

动性的状况是核心要务。-|

ee

0
贷
0

行业机会其于个股机会。-|

上游
上游

资

上而下把握投资机会，经济
源品存在系统性行业机会，易

周期的位置和流

辣涨同跌，所以

源品《〈除石油) 股性强，波动大，重仓参与收
益较大。煤贮适合左侧交易，有色适合右侧交易。

截止今日， 我们的策略思考第三篇 (煤炭) 、第四篇 (有色) 和第五篇 (上
游) 均围绕上游进行整理。接下来三个月，我们将研究重点转移到下游〈房地

9 关于有色行业的 PE 问题，详细分析见策略忆考第四篇《策略如何看有色一打造有色的驱动力和信号验证机制》

请参阅最后一页的信息披露和法律声明

10

申万研究 \"拓展您的价值

综上：《【策略投资方法论彩色】皇山年月策略思考美元》值得推荐阅读