【信用创造货币供求与经济结构下载】信用创造货币供求与经

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本文节选自《信用创造货币供求与经济结构》

信用创造、货币供求与经济结构下

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一方面，通过加快开放、加入世界贸易组织 (WT0O) 及赶上以美国
消费带动的全球高增长周期，通过外需与国内低成本生产要素结合
动了国内生产; 另一方面，以地方政府信用及土地财政做支撑，实现
了地方政府主导的大规模城市新区、基础设施和房地产建设。由此形
成由外需和内需 (以投资为主) “双推力”相互促动的高速发展模式。
在过往十年中几乎所有城市都进行了体量庞大的新城和开发区建设，
基础设施大为改善。但国际金融危机爆发后外需明显减弱，同时地方
政府“经营土地”的增长模式也开始面临约束。“经营土地”高度依
赖于一个基本前提，这就是房地产价格的不断上涨，只有土地不断升
值，才能维持上述链条的正常运转。但房地产价格短期过快上涨很容
易挤压经济进一步增长的空间。由于土地增值收益主要由政府获得，
在收入分配上倾向于政府和企业，也会加剧投资过高、消费不足的不
平衡格局。这种增长模式长期看是不可持续的。我们之所以认为我国
经济可能在较长时间内经历一个内生动力不足、结构调整和自我修复
的过程，主要就是基于对上述“双动力”模式趋弱的判断。一方面，
全球经济尚在经历再平衡调整，新的强劲增长模式尚未形成，欧元区
以及日本等深层次体制性问题尚未解决，外需环境短期内难以有大的
改观。另一方面，国内依赖地方政府主导的高投资发展模式，在经历
前几年快速膨胀之后，也面临房地产价格高企、债务杠杆快速上升、
产能过剩矛盾突出、资源环境约束明显增强等多重约束，潜在风险也
在上升，容忍房价进一步上涨和加杠杆的空间都十分有限。由于内生
增长动力不足，在一定时期内我国经济可能会呈现出以下特征: 一是
经济增速会较前些年下降，与之前高增长相匹配的产能过剩问题凸显。
二是经济运行呈现脉冲式的小幅和反复波动特征，总量政策放松，靠
基础设施投资支持，经济会出现回升，但由于内生动力不足、刺激空
间有限，一段时间后往往又会回落，如此反复。三是未来一段时期经
济总体将承受去杠杆压力，经济增速应更慢一些为宜。

#驯

十第一部分

”从金融角度看，近些年来的金融运行基本附着在上述经济发展模
式上。由于有政府信用和充足抵押品的支持，加之融资需求大，金融
资源自然容易流向软约束部门和房地产领域，并通过相互推动逐步强
化。软约束部门和房地产业对利率往往不够敏感，加之融资量大，容
易推升利率水平，导致价格杠杆扭曲，从而对其他经济主体尤其是民
营经济形成“挤出” 。近年来， “融资难、融资贵”问题似乎更加帘
出，这实际上是特殊的经济增长模式在金融领域的映射。金融资源配
置的投向、风险及其可能的调整变化都可以在这个框架中得到理解。
总体看，当前我国经济的主要问题，归结起来，就是依靠外需和地方
政府主导大规模投资的增长模式难以持续，但新的增长动力又尚未形
成，由此须依靠政府主动加杠杆来托举经济，但内生动力不足情况下
债务会快速累积，又造成金融风险持续上升。解决之道可能有两个方
下: 一是要把握好“稳增长、调结构、促改革、防风险”之间的平衡;
二是要尽快找到增长动力，带动经济走出徘徊，并通过真正提升经济
内生增长动力来实现去杠杆。前者是基础，后者是根本。鉴于此，可
能采取的措施包括以下几个方面: 一是保持稳定适中的货币金融条件。
重点是要为经济结构调整与转型升级创造适宜的金融环境，这样市场
主体就能有一个合理和稳定的预期。二是结构调整过程“不破不立”，
要提高对产业兼并重组和结构调整的容忍度，并提供适当的政策环境。
三是要加快转变政府职能，逐步改变“经营土地”的大规模投资增长
模式。 四是要加快经济结构调整和改革，争取在结构调整的关键性领
域取得罕破进展，切实增强经济的内生增长动力和活力。

总体来看，这是一本涉及货币、增长与通胀的内容丰富的书，是
我们基于对货币“从哪里来”和“到哪里去”一系列问题持续思考的
结果。在全书的分析和研究中，我们坚持使用了多部门和结构主义的
方法，并取得诸多有趣的发现和重要的结论。此外还值得说明的是，
随着金融创新发展和利率市场化加快推进，中国的金融调控框架正在

引

<

珊

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