投资中不简单的事 京东(投资中不简单的事节选)

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本文节选自《投资中不简单的事 京东》

结构，同时对应的是何种基本面和估值情况。顶底的构造区间一定是简单可认知的，这与我之前所说的格雷厄姆的安全边际是极限概念而非低估概念是一个道理。没有什么比清算更极限，而极限往往是简单确定可认知的，这才是信心和赔率的来源，市场认识和价值认识的方法其实是相通的。赣江汇:对钟摆方向的判断是否就是所谓的最小阻力的概念?冯柳:最小阻力概念其实是市场在不同阶段的衔接过程，维度制约的随机偶然及复杂性导致了市场的不可知，而某些维度的强化或其他维度的弱化就会构成行情的明朗，也就是最小阻力出现，就会形成一个感官上最直接和确定性的行情阶段。这个期间一般不长，大部分时候会进入另一个维度制约期，如果支持它的因素强化或弱化到了绝对阶段，无法进入新的常态制约状态，市场就容易呈现极限构造特点。赣江汇:您当时写了一篇文章《对茅台的冷思考》，您是如何精准地判断芒台零售价2000多元是个极值，是不是赁常识?冯柳:不完全是常识，我卖出白酒后写过两次相关内容，一次是2011年底从经营层面上认为零售价有可能见顶，另一次是2012年康从股票层面上谈。其实都借助了市场层面的帮助，利用市场来修正自己的思考侧重点。如果仅从基本面角度是不太容易在那个时点得出判断的，当然，任何时候你都可以有多向判断，毕竞多方向信息总是同时矛盾呈现的，恰当的判断还是需要理解的侧重与立足转换来完成。2011年克茅台零售价2”000多元时，我跟一位月酒经销商聊，他说茂台零售价会涨到5000元。现在看这是个笑话，但当时不是，那是行业共识，这些人在行业里浸润很多年，是真正的内部人士，但依旧会错判。很多事情之后看是常识，之前并不是，当时看到的都是确定性，正因为这样的确定性，才会让行为走向极端，这也是我说顶廉都是在大众正确中形成的原因，当然这个正确指的是错误维度上的正确，所以侧重和转换比深入思考更重要。赣江汇:您是如何把对

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市场状态的识别应用于投资实践的?冯柳:我的投资经历有3个阶段，回报主要由2003年到2006年以及2009年到2013年两个阶段构成。这两个阶段回报比较惊人，中间的两年是转型期，没有什么收益，也没沾过午市的光，不过也正是那全面反思的两年，为之后的进步打下了基础。前一个阶段主要是信仰价值理念的功劳，但也怡好是生逢在价值理念在中国普及的过程，机会多且识别简单，那时候只要把价值大师的书都看一过，都可以取得很好的成绩。后一个阶段虽然也都是长期持仓投资，但背后的心理活动不同了，进入到把价值放到市场理解中去审视的阶段。前一个时期我是没有市场概念的，属于远离市场的纯价值派别，后一个时期是我把市场理解反馈到价值判断的阶段。虽然两个阶段的表观行动差不多，但背后的决策判断数量有很大不同，过程中的困扰在后期也少了些。另外，对市场认识可以帮助我们规避重大失误，但它对挣钱帮助不大，因为中间的不可知阶段呈现高度的复杂性，所以需要我们借助对基本面的理解来度过常态市场。比如我过去主要买过白酒两次友和医药一次底，以及2013年年中买的武商底，但这4次的回报很不相同。虽然市场维度演变过程类似，但期间的逻辑并不相同，2003年和2008年的白酒底以及2011年的医药底都是杀估值的过程，并没有杀长期逻辑，这时一旦到了市场的极限区域，介入很快就能有大收益。但2013年对武商底部区域的认识，就没有带来特别可观的回报，区别在于零售被行业长期逻辑制约，个体逻辑的显现需要一个更艰难的过程，这就在市场上呈现出一个高度复杂的中期结构，也就不容易收到快速成效。闭江汇:如何用您的框架来分析现在的市场?上证指数和创业板指数走势的背离是否到了某种极值?冯柳:我对指数关注较少，就只谈谈成长股投资吧。我们可以把市场划分为低风险、潜在风险和绝对风险三个阶段。低风险阶段就是看错了也不会亏钱，比如我2013

投资中最不简单的事读后感

年年初投资某激光设备企业其实是判断错了它的业绩增长，但并没有影响到获利。而潜在风险阶段就是必须要判断对，对了一定赚钱，错了肯定会亏钱。绝对风险状态就是判断对了也会亏钱，哪人达到或超过预期也会亏钱，比如2007年的高端白酒和地产银行就是这样，虽然大家所有的增长预期都实现了，但这么多年下来依旧是负收益。我感觉目前的成长股投资应该还是处在潜在风险阶段，除非整体错判，否则应该还是有成功的机会。赣江汇:既然成长股现在只处在潜在风险阶段，您为什么不参与?冯柳:我过去十年实际上是以高成长投资为主，2013年下半年改投了低估值股票。并不是我放弃了成长理念，只是我认为万物则有价，当价格补偿到了一定程度，就应该相应地转换立场。我可以为了企业的成长去等待，去收慨企业的未来，但是我不会为这个慌慨支付太多额外代价。我把企业的成长当作安全边际，然后立足于当下支付价格。过去市场体系里的估值差对成长股有利，成长股有20~~30倍，非成长股也有15~~20倍。市场没有区分开成长和非成长，投资人为成长支付的溢价不是很明显，但现在的佑值差已经扩大到3~5倍之多，只有极度精准的成长判断，才能够覆盖风险利差。另外，过去的成长股大部分是在存量的基础上展望增量，而增量格局一般由存量格局来确定，这样在存量可见的局面下可推导性强、确定性高，所以集中投资模式是可行的。但现在的新经济局势主要由供给创造需求，以增量为主，没有存量作为参考，而增量往往爆发迅速，对外部投资者来说常常措手不及。要参与也可以，要么撞大运，要么分散投资，而一旦分散的话，整体平均后能提供的超额收益又不见得能弥补风险差了，而两难境界又怡好是我不愿面对的，这就是我从成长投资转向防守的主要原因。当然，事后来看，这样的转换产生了一些遗憾。诸江汇:文化传媒消费拥有巨大的市场空间，现在具备这样一个存量市场，是否可以去展望增量市场?

投资中不简单的事摘录

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