霍华德.马克斯的《周期》(霍华德马克斯的周期)

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本文节选自《霍华德.马克斯的《周期》》

对了积起来会有规避取代了过度风险容忍。2008年雷曼兄弟破产后，就发生了这样上，可是买家都站在一边，不敢昌由忆地抛售，时场流动性投资者以及其他金融系统的参与者来说，以上所有多大?科目这些事件所产生的心理地说，大得令人生旦。这时，整体念慌取代了高度信心，里影响累过度风险F<HT量大，价低，急卫关口降到了和零。所有上浇;生。人还是同样做梦一样的为了提供影响么样子，弟破产前的度要有极限橡树资融危机发生金的杠杆困非常保守，优先级贷款或者“和易价格也很少但如和肥坎和机要未起iD英和人机首半坟按照我们的借款协议，只的那些贷款3但是，于.2上这些事件都产生了D二高风险容忍退位和高风险规避取而代之。所有，助长了更大的恐惧，更高的风险规避，让大家更加害怕会有HH可。的情况。卖家成群资产价格月熏了，市更多同样的人，原来买入未经考验的金融完全`具是基本承诺，现在这些人的看法一个案例，让大家实际看看投资人风险态度周基积极利好的假设和好变了，大家都相信整个金融体系可能月溃。摆动到过度风险规避会是什会个和盾发》。本组建了旗下的第一只杜前的几年。我们运用的杠杆水平要为股东权益的4倍，而更加传统的杠但是后来发生的事也把我们通至[村”贷款，甚至那些有信用于96美元。因此，我觉得我人术杆是7到8倍，信贷于民了天均市场价格从100美元跌到88美元时，才需要妃在雷曼兄弟破产之后，贷款价格跌到了历史新低，中工大:的压力是银行着急抛售贷款。这些贷款本来是那些杠了追加保证多大，我来分享一个真实的故事，也是我的习。就是这件激发了我的灵感令我号下了一份投资备悉录《消极态2及、基金出]，也算是稍微追赶一下泣比别人低得多，比如，我们的欧经历，就发生在雷j流，结队这些事件都在火的坏事发刘人二集\'辐像曼兄时间就在金州优先贷款而且我们在选择购买的资产力上保证上保证而国生和边。就在次贷危机之前，面值的贷款，

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1几乎不大可名收到需要过坊其交金的通知，FE侠。大相为受F基我们组合上所持有到多方金所持有金的通知，去人的贷款。竹，原来党间去找钱，资产与股东照现在折价之后的市场价格保留贷款，而不是按照这样在的高收益，而且能从基金的低成本杠相我们的看法金的保护层100美元但是而被迫卖|值跌到不可结果，100美元面值贷款的市场价格3得相当遥远的打算找基金投资人筹资，让他们投入更多的权益找不到钱追加投资，此时，银行只能强行3均跌到了88美元，如此，追加保证4情，现在却成了摆在眼前的现实。我们向贷款人争取了一些时资本，把基金的吕的，它们收有至力，|人仓，抛售其组合持仓的杠权益之比降到2:1。我们一讲，投资人就明FE了，便宜这代，按照我们的要求，追加了投资。我们的基金杠术增加了，更不容易落到追加保证金的地步，除思议的65美元，也就是说亏损1/3。二FE余，再水平我们持仓贷款的3于买家严重苇乏，连续不断地要求追加保证金加上LLIy出，结果造成贷款市场继续呈螺旋姑区下跌，原来大家所说的“合理长了一个机会的市场价格放弃持仓的贷款潜[中受益。结果，这些基金-含、骨丁从4:1的，他们按投资人大多数都同意了从4:1降到了2:1，基hh其侠对光为应对基金屿均价格从价格”也靠不均市场价格跌到了接近70美元。我也没招了，决定再住了，现在变成大家普遍担心再低的价格也很难撑得住。最终，我们持仓的贷款组合次降杠杆，资产与股东权益之比的平从2:1降到1:1，这样，基金的权交资本可以完全有覆盖基金的债务，我们可以完全免除银行贷款协议的条款约束了，也就是说再也没有必须追加保证金否则强行平仓的危险了。我让基金投资人追加投入了更多的权益资本，就是提供给基金投资人一个投资机会收益率能达到两位数，而且因为整个基出资让基金能够保留持仓的贷款，他们的到拓|但是，当时投资人可以说身处危机之中，果这轮增资之前的老投

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资人不能按其持股比例来足额增资，允许其他人出资补缺，当于卖出自己持有基金组合的一部分权益，那么他们损失的是未来20%以上的年收益率。使运用了1:1的杠杆，杠杆收益率能够达到20%以上《扣除费用和潜在违约损失之前)。但如市场价格一路狂跌，基金清盘，整个市卖家没有买家，这些情况混合在一起，让一些基金二次追加资本。有些投资人也是基金经理，自已管更个伍个天括玫从，已经疲务不堪。有些投资人不是习，不把它看得像瓜救他们自己的投资那样重要，而是可能将其看作“为了捞回亏损再些人不愿意再和他们的老板下功夫更多钱去周\"。些投资人手上根本没有流动资解释为什么还要第二次追加投资。在市场跌到谷底的困难，需要巨大的信心和勇气。在说服投资人第二次增资的过程中发生了这么一件来说给大家听听。窑金。视第二次增资我们这个基金其实相场只的老投资人非常为难，他们不愿意第的基金投资组合持仓到处都有问了妇题，的机拿投资本人金的理。我一五十地由基人面你来我往的这番对话;理一听也承认这确实很吸引人，但是他们十分担心贷款违约的可能性。于是我们就时候，投资人采取行动继续投资车金的投资人，向他们解释第二次极展，我追加收益率会超过209%，这家养老金的基金经了下养老金基金:请谈一下违约会导致你们这只基金投资不能成功的潜在风险?霍华德。马克斯;高收益债在资本结构上优先顺位低于贷惠，就像我们基金持有的贷款那样。最近26年高收益债的平均违约率为每年1%左右〈请记住，违约债券也有重新恢复还本付息的。这意味着，我们的信贷损失一直是每年低于1%的)。照历史违约率水平来看，违约几乎不会减少我们这只基金20%以上的预期站盖率。养老金基金:但是如果情况变得比这更加粳糕呢?霍华德。马克斯:在我们的基金历史上，最糟薰的那五年违约率平均为每年3%;很明显，相对于我们谈的基金预期收益来说，3%的违约率根本不是问题。因此，接

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